Liquidation Preference girişimciler tarafından en çok sorulan sorulardan birisi haline gelmişti. Start-up denildiğinde iki başrolümüz girişimciler ve yatırımcılardır. Bir fikri hayata geçirmek için sermayeye ihtiyaç duyan girişimciler için yatırımcıların desteği çok mühimdir.
Çok çeşitli nedenlerden ötürü girişimlerin başarısız olması ise çok sık karşılaştığımız bir olaydır. Bu durum göz önüne alındığında, bir girişime finansman sağlayan yatırımcılar işin özünde risk almaktadır. Bu nedenle, yatırımcılar girişimler için bütçe ayırma konusunda isteksiz olabilmektedir. Ancak bazı mekanizmalar kullanılarak, yatırımcıların aldıkları riskleri törpülemek ve böylece yatırımcıları girişimlere finansman sağlamaya teşvik etmek mümkün olabilmektedir. Bu yazımızda, yatırımcıların risklerini en aza indirmek için geliştirilen bir hak olarak karşımıza çıkan ve aynı zamanda girişimciler için bir taviz niteliğindeki Liquidation Preference kavramını inceleyeceğiz.
Liquidation PreferenceLiquidation preference, imtiyazlı hisse senedi (preferred stock) ve adi hisse senedi (common stock) sahipleri arasında fark yaratan özel bir haktır. Türk Hukuku’nda bilinen adıyla Tasfiye Payında İmtiyaz ile kastedilen şudur ki, bir şirket satıldığında veya tasfiye nedeni olarak belirlenen herhangi bir olay gerçekleştiğinde, imtiyazlı hisse senedi sahibi yatırımcının belirli bir miktarı kuruculardan veya diğer adi hisse senedi sahiplerinden önce alması garanti edilir. Böylece, bir girişimi finanse ederek risk alan yatırımcı için güvence sağlanmış olur.
Ticaret Kanunu uyarınca paysahibi hakkı olan tasfiye payı, imtiyaza konu olabilmektedir. Tasfiye payının dağıtımında ise, tarafların iradelerine üstünlük tanınmaktadır. Bu çerçevede, bir imtiyaz düzenlemesi bulunması durumunda, buna göre dağıtım yapılacaktır. Ancak tasfiye payına ilişkin olarak bir imtiyaz düzenlemesi olmaması durumunda, Türk Ticaret Kanunu’nun 543. maddesi uyarınca paysahipleri, sadece ödedikleri sermaye oranında tasfiye payına hak kazanacaktır.
Tasfiye olayı olarak belirlenen bir olayın gerçekleşmesi durumunda imtiyaz sahibi yatırımcıya ödeneceği garanti edilen bu miktar tarafların pazarlık gücüne göre belirlenecektir. Genellikle yatırımcı tarafından sağlanan sermaye miktarının tamamının geri ödeneceği yönünde bir imtiyaz tanınmaktadır. Ancak sağlanan sermayenin iki katı, üç katı şeklinde daha yüksek bir miktarın belirlenmesi de mümkündür. Bu tür imtiyazlar multiple liquidation preference olarak anılır. Bu halde imtiyaz sahibi yatırımcı, sağladığı girişim sermayesinden daha fazla bir miktarı diğer adi hisse senedi sahiplerinden önce elde eder. İmtiyazlı pay sahibi garanti altındaki miktarı aldıktan sonra arta kalan herhangi bir miktar olması durumunda bu miktar, kurucular ve adi hisse senedi sahipleri arasında paylaştırılır. İmtiyaz sahibi yatırımcının belirlenen miktarı aldıktan sonra, arta kalan miktarın paylaşımına da eşit oranda katılacağı imtiyaz kapsamında belirlenebilir.
Bir Örnek
Konuyu bir örnekle açıklamak kavramın daha net anlaşılması için faydalı olabilir. Örneğimizde bir yatırımcının ve bir girişimcinin %50 oranında sermaye sağladıklarını düşünelim. Yatırımcı girişim için 5 milyon dolar sermaye sağlamış olsun. Şirketin satılması durumunda, bu yatırımcının 5 milyon doları adi hisse senedi sahiplerinden önce alacağı yönünde bir imtiyaz tanınmış olduğunu varsayalım. Bir süre sonra işler kötüye gittiği için şirket 7 milyon dolara satılsa, imtiyazlı hisse senedi sahibi yatırımcı 5 milyon dolarını alacak, kalan 2 milyon dolar ise kurucuya ait olacaktır. Görüldüğü üzere, bu örnekte yatırımcının sağladığı sermayeyi aynen geri alması garanti edilmektedir. Taraflar arasında imtiyaza ilişkin bir düzenleme olmasaydı, yatırımcı ve girişimci eşit oranda sermaye sağladığı için, tasfiye payı da eşit oranda dağıtılacaktı. Böylece yatırımcı sadece 3.5 milyon dolar elde edecek, günün sonunda 1.5 milyon dolar zarar etmiş olacaktı.
Bu imtiyazın kapsamı genişletilerek yatırımcının, 5 milyon doların yanı sıra kalan miktarın paylaşımına da katılacağı kararlaştırılabilirdi. Yukarıdaki örnek üzerinden gidersek, böyle bir imtiyazın tanınması durumunda yatırımcı 5 milyon doların yanı sıra, şirketin satışından arta kalan 2 milyonun da yarısını alarak toplam 6 milyon dolar elde edecektir.
Örneği biraz daha değiştirelim. 5 milyon dolar sermaye sağlayan yatırımcı için şirketin satımı durumunda bu sermayenin iki katı yani 10 milyon doları öncelikli olarak alacağı şeklinde bir imtiyaz tanındığını varsayalım. Bu şirket nihayetinde 7 milyon dolara satılsa, imtiyazlı hisse senedi sahibi yatırımcı 7 milyon doları alacak, arta kalan bir miktar olmadığı için kurucu hiçbir şey almayacaktır.
Hangi olayların tasfiye nedeni sayılacağı ve imtiyazlı hisse senedi sahibinin alacağı miktar yatırımcı ve girişimci arasındaki müzakereler sonucunda belirlenecektir. Bu imtiyazın tanınmasını isteyen yatırımcılar term sheet metnine ekleyecekleri bir madde ile konunun müzakere edilmesini sağlayabilirler. Term sheet hakkında daha detaylı bilgiye ulaşabileceğiniz yazımıza buradan ulaşabilirsiniz.
Sonuç
Tüm bu açıklamalar ışığında, liquidation preference bir yandan yatırımcıları start-uplara destek olmaları konusunda teşvik ederken, bir yandan da belirlenen miktar yönünden girişimcilerin kâbusu olabilecektir. Bu nedenle, hem yatırımcılar ve hem de girişimciler tarafından bilinmesi ve titizlikle müzakere edilmesi gereken önemli bir yatırımcı hakkıdır.